报告摘要今日钢铁板块涨幅可观，SW钢铁上涨4.30%，个股中沙钢股份(002075)涨停，包钢股份(600010)、山东钢铁(600022)、酒钢宏兴(600307)等涨幅均超过5%。我们认为今日钢铁板块的上涨略超预期。一方面钢铁股尽管大幅上涨，但商品期货价格表现偏弱。两者出现背离，说明今天的上涨，跟行业逻辑无关。如果是行业层面的因素，更可能是商品价格和股价同时启动。第二方面是今天上涨幅度大的并非市场关注度高的宝钢股份(600019)、方大特钢(600507)、三钢闽光(002110)等热门标的，而是沙钢股份、山东钢铁、包钢股份、酒钢宏兴等在钢铁股中相对关注度低的标的。同时我们注意到，今天领涨的标的在估值上都并没有优势。以动态市盈率看，包钢股份28倍、沙钢股份19倍、酒钢宏兴18倍，估值都相对偏高。而其他涨幅可观的标的如山东钢铁、永兴特钢(002756)、河钢股份、重庆钢铁等，其估值在行业内也并不具有优势。这说明市场演绎的也不是估值驱动的逻辑。
既非行业逻辑又非估值逻辑，我们认为行业轮动的因素可能更大。从今天的板块对比看，涨幅一度位居前三的钢铁、有色、采掘均属于上游资源行业。而两会提出的减税政策，可能是今天行业轮动至上游资源板块的主要催化剂。一方面，从下调增值税角度看，节省出的成本必然在上游、中游、下游乃至终端消费者之间分配。
而上游资源品整体而言集中度高，议价能力强，有可能获得较大受益。另一方面，减税对消费和内需的推动，最终会传导到上游，而补库过程中的牛鞭效应可能使得上游资源品的需求弹性更高。
那么回到钢铁股，为什么市场会选择高估值标的进行交易？我认为背后逻辑可能在于：高估值钢铁股普遍毛利率和净利率都较低（除了沙钢以外），如今天涨得较好的酒钢、河钢、包钢、山钢等均是这种情况。而毛利率和净利率较低，意味着减税后的业绩弹性相对较高。沙钢尽管毛利率较高，但可能因为沙钢是废钢使用大户，在采购废钢时很多时候并没有进项票抵扣销项，这也导致沙钢应交增值税较高，这使得其利润弹性也相对较大。
从过去几年的情况看，年后因开启库存去化，3-4月份都是商品价格回落的时候，对应钢铁股难言超额收益，因此对钢铁板块继续维持谨慎观点。
风险提示：基建开工延后、地产数据回落、流动性恶化。
